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顺丰控股(002352):抗住环境压力利润率大幅上行 只待需求回暖东风

2023-07-10 10:02:23 来源:兴业证券股份有限公司

1. 事件:公司发布2023 年半年度业绩预告:2023H1 预计实现归母净利润40.2-42.2 亿元、扣非归母净利润35.4-37.4 亿元;2023Q2 预计实现归母净利润23.0-25.0 亿元(取中值为24.0、对应同比增长61.1%)、扣非归母净利20.2-22.2 亿元(取中值为21.2、对应同比增长71.8%)。

2. 业绩拆分: 23Q2 归母净利超出此前预期,公司抗住了2 季度消费环境放缓压力,利润率提升可观。22Q1/22Q2/22Q3/22Q4/23Q1/23Q2,归母净利润分别为10.2/14.9/19.6/17.0/17.2/24.0 亿元(取中值估算),嘉里物流归属利润估算分别为4.4/4.4/1.5/1.1/0.5/1.0 亿元,物流本部净利润估算分别为5.8/10.5/18.1/15.9/16.7/23.0 亿元,物流本部收入估算分别为395.9/415.8/448.5/482.0/454.8/458.1 亿元,本部利润率估算分别为1.5%/2.5%/4.0%/3.3%/3.7%/5.0%。

3. 速运本部:利润率弹性大、只待需求回暖东风。1)Q2 抗住环境压力、利润率大幅上行:受消费环境影响,社零、电商2 季度4-5 月2 年复合增速均较1 季度有所放缓,Q2 单量绝对值较Q1 增加并不多,以及今年油价降幅较微弱,但23Q2 速运本部净利率环比同比提升均较为明显,除件量增加推动产能利用率自然提升外、公司增量降本控费也体现效果,公司网络在日均3000-3300 万单左右规模下盈利能力显著上台阶;2)网络利润率仍有较大提升空间:①高经营杠杆:以去年Q4 高峰期4000 万单作为阶段性经济产能上限,产能利用率从日均单量3000 到4000 还有较大提升空间;②陆运网络资产、管理、模式优化;③燃油成本仍在高位,保留运输成本改善期权(22年影响估算约25 亿元);④科技赋能助费用率回落。

4. 国际业务和鄂州机场布局领先、趋势向好,估值并未体现:1)国际业务:国际业务的收入止跌回升有望在下半年及明年逐步见到效果。公司前期出售丰网,明确了将国际作为第二曲线的决心。虽然今年货代专线型业务处于行业性低谷,但公司围绕国际业务做了大量布局,在专线货代基础上加快培育网络型业务,深耕东南亚流向,国际快递、国际供应链等新产品增长快于传统的国际货代业务。鄂州机场投产并开通欧洲、中东、东南亚等国际航线、嘉里物流与本部今年加快融合、跨境电商今年底部回暖等,均构成有利契机;2)鄂州机场:鄂州机场投产在即,截止2 季度末,公司已经开通国际航线5 条,国内航线14 条,准备3 季度开始转场。因2 季度以来环境压力下公司狠抓运营效率,我们预计鄂州机场转场切换较为平稳,对利润压力影响较小。鄂州机场对顺丰提振分为三阶段,中转中心、仓配中心、产业中心,第一阶段顺丰通过空网自身供给效率提升创造需求,对外部环境招商引资依赖度不高。

盈利预测与投资建议:考虑利润率提升,我们小幅上调今年归母净利从88 到91 亿元。

预计顺丰23/24/25 年归母净利润为91/113/143 亿元,对应7 月7 日PE 分别为24.2/19.5/15.4 倍。公司在产能利用率和增量降本控费驱动下,国内业务利润率回升显著,抗住了消费环境压力,利润表现持续符合并超预期,但估值已经从年初30 倍下调至25 倍,主要反映了市场对新业务展望谨慎及时效件景气度谨慎,悲观预期反应较为充分,配置性价比较好。公司自身利润率上行趋势、需求回暖弹性、成长回归期权值得期待。公司网络经营杠杆较高,过去2 年资本开支力度较大,目前产能利用率并未打满,仍兑现了较好利润率,如需求回暖,收入增速和利润率改善有望双击。公司业务正处于第一曲线红利尚未走完、第二曲线正在破局的阶段,公司为鄂州机场投产、国际业务网络做了大量布局,目前在估值中并未体现,预计有望在下半年至明年逐步收获增量。

风险提示:国内需求复苏节奏的不确定性;国际需求受到海外系列不确定性因素影响;鄂州机场投产节奏的不确定性。

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